太阳纸业：景气提升业绩 新项目可期待

　　点评：

　　上半年业绩基本符合我们预期。
　
　　上半年业绩增长主要来自两个方面：一是行业景气度高企带来的主要纸种盈利能力的持续改善；二是07年中期投产的25万吨双胶纸生产线全面达产和新建10万吨化机浆线顺利投产。

　　（1）盈利能力改善。正如我们一贯强调的：08年上半年对整个造纸行业来讲，处于这轮景气周期的相对高点，可以看到主要纸种延续了07年下半年的上涨行情，盈利能力得到了持续改善。公司上半年文化纸毛利率提高了3.4个百分点，升幅24%；铜版纸毛利率提高了9.13个百分点，升幅60%；涂布纸板毛利率提高了6.61个百分点，升幅88%。

　　（2）新建浆线投产成为业绩亮点。控股子公司合利纸业10万吨化机浆线也于08年1月份正式投产，结束了以往木浆几乎全部依赖进口的历史，对公司整体盈利能力也将是一个跨越式的改进。据了解，当前平均月产量9000多吨，毛利率24.46%。我们测算上半年产量约3.6万吨，贡献净利润约2200万，折合EPS0.04元。

　　此外，公司于07年中期投产的25万吨双胶纸生产线上半年全面达产，也对公司上半年的业绩起到了明显的增厚效应。

　　下半年行业景气度有所下滑但公司利润不减。

　　下半年来看，由于上半年提价幅度较猛，下游一时之间难以消化，7-8月份市场销售压力较大。从最新了解到情况来看，主要纸种价格或多或少均出现了回落，这将带动公司毛利率出现一定程度的波动。

　　但是我们认为公司下半年利润仍能保持上半年的水平，理由如下：

　　（1）传统销售旺季集中于下半年。如中秋、国庆、春节都集中在下半年，一定程度上可以平滑7-8月份业绩的下滑。

　　（2）液包纸项目投产增厚业绩。公司40万吨液包纸项目已于7月18日成功试车。由于新项目的市场开拓需要时间，因此项目建成初期将主要用来生产白卡，后续根据市场需求情况逐步放量生产液包纸。我们预计公司08年生产液包纸1.5万吨，白卡纸10万吨。投资收益2486万元，折合EPS0.04元。

　　（3）10万吨化机浆线充分释放业绩。下半年10万吨化机浆线全面达产，我们预计产量在6万吨左右，由此测算下半年将贡献净利润3375万元，折合EPS0.07元。

　　因此判断，公司下半年利润水平将与上半年相当。但是由于本轮行业景气始于07年下半年（07年下半年净利润比上半年增长38%），基数较高，因此我们判断下半年增速将低于上半年，但是全年来看，我们测算公司仍能达到30%以上的增长。

　　未来主要纸种走向或有分化铜版纸：行业未来景气度或有下滑。08年来看，由于受反倾销制裁取消以及奥运刺激等众多利好因素影响，景气度处于相对高位，未来随着国内经济形势下滑，对内需和出口都会造成一定的影响，加之奥运会结束使短期刺激因素消失，因此我们判断09-10年景气度相对低于08年，拖累公司毛利率出现下滑。

　　文化纸：景气度依旧维持在相对高位。主要是因为国家环保力度加大，及对新建产能审批门槛提高，使文化纸行业供需缺口难以短时间内迅速填补。受此影响，公司的双胶纸盈利能力将稳定在高位。白卡纸：产能扩张压力较大。公司未来白卡纸产能增加较多，开拓并站稳市场可能需要采取低价战略，因此我们判断未来白卡毛利率会有下滑。

                                信息来源于：中国纸业网